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　　巨人网络、完美世界等部分实力雄厚的游戏公司早已海外退市，并且选择A股再次上市，也进一步证实国内资本市场对游戏企业价值的认可。我们通过产品的数量、可持续性、透明度、版权及产权纠纷等问题，一窥尼毕鲁科技、奇虎360、世纪华通（盛大游戏注入）、4399、乐元素、蜗牛、趣炫网络、米哈游、多益网络、柠檬微趣等公司的漫漫IPO之路。

　　游戏行业IPO越来越受到关注，2016年我国游戏行业上市公司平均营收接近20亿，平均净利润超过5亿元。

　　相比过去海外上市的火热，巨人网络、完美世界等部分实力雄厚的游戏公司早已海外退市，并且选择A股再次上市，也进一步证实国内资本市场对游戏企业价值的认可。

　　然而“最高估值市场”遇到“最严证监会”。11月7日成都尼毕鲁科技的IPO申请就被发审委否决，再次引发了关于游戏企业上市的讨论。

　　尼毕鲁科技旗下的tap4fun一度是出海手游公司中的翘楚，曾在2012-2014年连续三年登上AppAnnie年度公司收入排行榜TOP52。而发审委最近的这次对游戏企业的审核态度，却提出了与以往相较更为细致的意见，涉及到了游戏出版许可、游戏收入可靠性、海外业务分成合理性、游戏持续盈利能力、对外投资说明等。

　　11月9日举行的保代培训会上，证监会发行部再次强调审核中的几大财务问题，而游戏类公司因为没有实体产品，在财务核查方面造成了极大劣势，对此几乎每家在IPO排队的游戏公司都遭到过相关质疑。

　　电魂网络去年10月正式在上交所挂牌上市之后，厦门吉比特也于今年1月紧随其后从上交所脱颖而出。而在发审会的两次审核结果公告中，两家公司仍被要求不同程度说明部分未明情况，其中电魂网络的主打产品《梦三国》被要求详细说明持续盈利能力和风险提示，而吉比特则被要求披露详细的道具付费和消耗情况。

　　作为一家游戏收入占比相当高的互联网企业，360在报告期内的游戏业务收入逐年下降。对于上交所的相关询问，360近期给出的答复是：手游方面2017年储备量不足，同时自身渠道收入受大环境影响下降，页游方面同样受市场规模下降等大环境影响。

　　世纪华通已是国内A股排名比较靠前的游戏公司，今年世纪华通股东全资收购了盛大游戏。盛大游戏这家老牌游戏厂商，曾于2009年在美国纳斯达克上市，又在2015年退市。外界普遍认为盛大游戏仅其手握的传奇IP就估值不菲， 2016年盛大游戏营收为38.6亿元，游戏收入要远远高于360。

　　这样看来，360如果先行上市，获准盛大游戏注入世纪华通体内的通过率就变大，世纪华通确实很可能继360之后成为下一个“游戏巨人”。

　　最近证监会公布的IPO排队名单中，4399、乐元素、蜗牛、趣炫网络、米哈游、多益网络、柠檬微趣等十余家游戏企业正在等待审核。其中，乐元素、米哈游以及趣炫网络申请主板上市，其余七家则披露在创业板申请上市。

　　理论上来说，创业板比起主板的准入门槛更低，但实际情况却是，目前排队申请主板上市的乐元素、米哈游、趣炫网络反倒年纪更轻，而蜗牛游戏、多益网络、4399这类有多年经验且业务繁杂的老牌厂商，却一致保守选择登陆创业板。

　　乐元素的营业收入主要来自于《开心消消乐》、《Ensemble Stars!》、《Merc Storia》、《开心水族箱》几款游戏。其中，对《开心消消乐》的依赖最大。2014年、2015年、2016年，《开心消消乐》占报告期内营业收入的比例分别为 21.41%、58.20%和61.88%。2017年第一季度，来自《开心消消乐》的收入更是达到3.81亿元，占比64.23%。

　　米哈游的《崩坏学园2》则长期占营业收入比90%以上，并且旗下游戏IP只有崩坏系列一款，游戏+周边占了全部营收。

　　趣炫网络的收入主要来源于《蜀山奇缘》、《兰陵王》、《魔灵修真》、《仙迹》、《剑雨逍遥》五款游戏。2014年度至2016年度，这五款游戏收入合计占当期营业收入的比重分别为100.00%、96.22%和 90.59%。

　　相较之下，蜗牛网络、4399等则涵盖了自研、代理、平台渠道、海外发行等数量繁杂的综合业务，业务数量繁多虽能分摊风险，不过证监会此前已经在各个审核意见中对代理分成、海外发行透明度等提出过意见。

　　4399此前收到的反馈意见中，就包含了关于4399游戏平台的详细说明要求，尼毕鲁也就代理运营这一业务被要求披露详细信息。

　　这样的例子基本出现在大部分有上述业务的游戏企业中，这种情况除却因为游戏非实体商品，难以核查详细的财务之外，也因为这类游戏公司涉及到的游戏产品过多，位于海外的业务更加难以核实。

　　单一产品占营收比过高这种情况，理应是游戏公司需要尽量避免的问题，不过这几家IPO排队企业的情况却需要单独看待。

　　诸如米哈游的主打IP崩坏系列，目前在国内二次元游戏这个细分市场上位列最前端，手游的产品周期一般只有一年左右，但崩坏系列三作延续了近五年，其中《崩坏学园2》自2014年问世以来，长期占据米哈游营收的90%以上，营收逐年持续上升，而《崩坏3》自去年问世以后，迅速登上国内二次元产品中TOP3的席位，至今仍处在畅销榜前列。

　　值得注意的是，虽然米哈游在招股书的报告期内未出现海外营收的披露，但目前《崩坏3》已经在日本、韩国等地区上线，其中日本市场常年固化严重，海外游戏非常难以挤占市场份额，《崩坏3》自今年2月登陆日本市场，即长期稳定在畅销榜前端，成为日本市场少数认知度较高的国产游戏，而在韩国市场则稳固在前20的席位中。

　　崩坏系列目前在国内二次元市场中仍属于少数精品，拥有粘度极高的受众群，且口碑良好，与手游中的各类刷榜换皮问题都相距甚远，米哈游也是少数依靠单一产品就能拥有极强市场竞争力的公司。同时，由于此前米哈游将游戏授权运营后发现分成比例较低，因此崩坏系列目前已经完全是自主运营+平台联运模式。

　　而乐元素的《开心消消乐》也处于类似情况，虽然单一产品占营收比过高，但从2014年至今，《开心消消乐》在国内AppStore市场的下载量一直位于前十，畅销榜也稳定在前三十位，问世以来一直高居国民级休闲游戏的地位。《开心消消乐》的主要收入不仅来源于惯常的游戏渠道，同时中移互联网也占有一定份额，这种以短信收费的收入来源也可侧面说明《开心消消乐》的国民度之高。

　　此外多益网络的《神武》端游及《神武》手游也占据了2015年收入的52%和39%，基本上在自家处于“垄断”地位，而神武IP已经可以追述到2010年，并且多益网络几乎完全自营所有游戏，自营业务在报告期内占营收比分别为99.53%，99.59%以及99.61%，基本完全排除了代理或联运的分成问题，不论是产品的持续发展问题还是财务审核方面都十分利好。

　　知识产权的问题同样是大部分游戏企业都会遇到的困局，4399、尼毕鲁科技、厦门吉比特等收到的反馈意见中都包含了这一点，主要表现在产品与市面上其他游戏是否有互相侵权情况，或知识产权是否被许可使用。

　　而尼毕鲁科技在最近一次审核被拒时被提出的问题中，还包含了“游戏研发、运营、发行等各项业务是否均已取得必要资质”的询问，这无疑与2016年7月1日颁布的《关于移动游戏出版服务管理的通知》密切相关。

　　目前A股IPO排队的游戏企业中，乐元素就曾于2016年6月将柠檬微趣起诉至法庭，要求柠檬微趣停止使用“宾果消消乐”的商标和游戏名称，其中就涉及到了支持产权及不正当竞争的纠纷。不过乐元素已经于2017年2月提出了撤诉申请，原因未明，不过现在看来，或许与乐元素申请A股上市一事有所关联。

　　同样排队IPO的趣炫网络目前也仍然涉及两项知识产权未决诉讼，《剑雨逍遥》这款游戏曾被创娱网络起诉抄袭其网页游戏《剑雨江湖》，而《剑雨逍遥》在趣炫网络的招股书中已披露2016年营收占总营收比的18.56%，尚未裁决的知识产权纠纷恐怕会成为趣炫网络A股之路的阻碍。

　　如今流量渠道变现越发艰难，出海公司的买量成本已上升至十倍以上，部分上市公司甚至因亏损面临退市危机。人口红利逐渐消退的时刻，游戏行业面临着关键的转折阶段。

　　这样的节点，证监会收紧游戏企业IPO审核机制变得尤为关键。看似越发“刁钻”的IPO审核制度，很可能也是净化游戏市场的一剂良药。来源：游戏智库